融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型往哪走？融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型何去何從？
從基建基金到私募基金！
一、前言
地方政府融資平臺(tái)(有時(shí)也稱為“城投”)在過(guò)去十年中取得了快速發(fā)展，成為對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行有重大影響的實(shí)體?？梢哉f(shuō)，沒(méi)有融資平臺(tái)，就沒(méi)有今天中國(guó)經(jīng)濟(jì)的成就。
在我國(guó)城市化、工業(yè)化進(jìn)程中，融資平臺(tái)的價(jià)值在于國(guó)有企業(yè)和正規(guī)金融的作用惠州發(fā)揮了金融作用，彌補(bǔ)了空金融的不足。
中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)政府投資的需求與當(dāng)前政府投資的金融供給之間的差異是由融資平臺(tái)提供的。這就是融資平臺(tái)的價(jià)值。
然而，在融資平臺(tái)野蠻生長(zhǎng)發(fā)展的過(guò)程中，也帶來(lái)了許多問(wèn)題。這引起了國(guó)家的重視和相應(yīng)的規(guī)范治理。由于國(guó)家對(duì)融資平臺(tái)的標(biāo)準(zhǔn)各不相同，融資平臺(tái)的作用與以前相比有限。另一方面，隨著很多地方工業(yè)化、城鎮(zhèn)化的逐步完成，融資平臺(tái)延續(xù)了原有的基礎(chǔ)設(shè)施開(kāi)發(fā)、土地運(yùn)營(yíng)、招商引資的商業(yè)模式，對(duì)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用越來(lái)越小。
在思考其存在意義的同時(shí)，城投公司也在逐步尋找新的發(fā)展方向，做出了許多有益的嘗試。例如:
部分融資平臺(tái)企業(yè)通過(guò)參與產(chǎn)業(yè)基金運(yùn)作培育地方產(chǎn)業(yè)。
一些融資平臺(tái)正在積極發(fā)展實(shí)體產(chǎn)業(yè)，改造工業(yè)國(guó)企，例如收購(gòu)貿(mào)易企業(yè)或投資產(chǎn)業(yè)，以擴(kuò)大自身資產(chǎn)負(fù)債表，增加現(xiàn)金流規(guī)模。
一些融資平臺(tái)也收購(gòu)和控制上市公司，試圖將自己變成資本運(yùn)營(yíng)平臺(tái)。
一些融資平臺(tái)反其道而行之，削減原有業(yè)務(wù)，逐步償還原有債務(wù)或保持原有債務(wù)不變，計(jì)劃退出歷史舞臺(tái)等等。
那么，融資平臺(tái)未來(lái)的方向在哪里？
這不僅是融資平臺(tái)的擔(dān)憂，也是金融機(jī)構(gòu)的擔(dān)憂。
筆者認(rèn)為，融資平臺(tái)本身的價(jià)值只能體現(xiàn)在它對(duì)社會(huì)的價(jià)值，尤其是它對(duì)建立和發(fā)展融資平臺(tái)的主體的價(jià)值，簡(jiǎn)而言之，就是體現(xiàn)在它對(duì)地方政府的價(jià)值。中國(guó)當(dāng)前的政治經(jīng)濟(jì)形勢(shì)決定了地方政府最大的價(jià)值是促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展，贏得區(qū)域發(fā)展競(jìng)爭(zhēng)。
本文試圖探討融資平臺(tái)未來(lái)的發(fā)展方向和商業(yè)模式，并給出答案:未來(lái)融資平臺(tái)仍將在中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮重要作用。融資平臺(tái)的商業(yè)模式仍然是通過(guò)自身信用和隱含的地方政府信用，整合低成本資金，投資提供核心生產(chǎn)要素，支持地方產(chǎn)業(yè)發(fā)展。但是，投資方向會(huì)變。
與前十年不同的是，在最初的工業(yè)化和城市化進(jìn)程中，融資平臺(tái)的投資主要集中在基礎(chǔ)設(shè)施和土地開(kāi)發(fā)上，提供“土地”作為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的生產(chǎn)要素。
未來(lái)十年，融資平臺(tái)的投入將主要集中在創(chuàng)新型工業(yè)企業(yè)的股權(quán)上，為經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供“創(chuàng)業(yè)人才”、“創(chuàng)新要素”等生產(chǎn)要素。對(duì)于仍處于工業(yè)化、城鎮(zhèn)化進(jìn)程中的中西部地區(qū)，融資平臺(tái)仍保持過(guò)去十年的原有模式。
2.目前，中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍存在過(guò)剩儲(chǔ)蓄，需要非市場(chǎng)主體投資。投資比消費(fèi)更有利于未來(lái)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。
國(guó)內(nèi)很多人對(duì)政府大力度的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提出質(zhì)疑和批評(píng)，融資平臺(tái)也在這個(gè)過(guò)程中被世界誤解。在這里，我將花一點(diǎn)時(shí)間進(jìn)行理論討論。
凱恩斯理論中有效需求不足的提法來(lái)源于凱恩斯對(duì)客觀現(xiàn)實(shí)的觀察，觀察結(jié)論符合客觀現(xiàn)實(shí)。有效需求不足，短期內(nèi)難以通過(guò)增加消費(fèi)來(lái)解決，主要是由于財(cái)富格局和收入分配的不平等。
中國(guó)的消費(fèi)水平一直不高，近十年儲(chǔ)蓄率一直處于40%的高水平，可以說(shuō)是儲(chǔ)蓄過(guò)剩。儲(chǔ)蓄過(guò)剩的存在并不意味著中國(guó)人不喜歡消費(fèi)，而是因?yàn)橹袊?guó)人消費(fèi)水平的歷史起點(diǎn)很低，需要逐步提高。事實(shí)上，近年來(lái)我國(guó)消費(fèi)增速基本保持在10%以上，高于投資增速。消費(fèi)占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比重逐步提高。
在消費(fèi)率低、儲(chǔ)蓄率高的情況下，容易出現(xiàn)有效需求不足的問(wèn)題。根據(jù)凱恩斯的宏觀經(jīng)濟(jì)理論，一個(gè)人的支出就是另一個(gè)人的消費(fèi)。如果居民收入后不消費(fèi)，企業(yè)投資不足，那么就會(huì)出現(xiàn)有效需求不足。這種情況長(zhǎng)期下去會(huì)導(dǎo)致通貨緊縮和經(jīng)濟(jì)衰退。
而我國(guó)經(jīng)濟(jì)仍處于產(chǎn)業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型過(guò)程中，原有的產(chǎn)業(yè)投資相對(duì)飽和甚至過(guò)剩。因此，如果將大量?jī)?chǔ)蓄投入到這些行業(yè)，必然會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)能過(guò)剩。
很多人基于以往的經(jīng)驗(yàn)批評(píng)政府過(guò)度投資，認(rèn)為政府投資會(huì)擠壓企業(yè)的市場(chǎng)化投資。這種觀點(diǎn)是錯(cuò)誤的，也不符合現(xiàn)實(shí)。
從數(shù)據(jù)來(lái)看，我國(guó)民間投資一直處于較高水平。而且由于投資過(guò)度，很多行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)PPI增速為負(fù)。
目前中國(guó)民間投資低迷的問(wèn)題不是政府投資擠占了資金，而是沒(méi)有找到新的產(chǎn)業(yè)和新的投資突破口。如果政府投資真的擠走了資金，那么中國(guó)的利率應(yīng)該會(huì)上升。目前實(shí)際情況是2018年以來(lái)利率總體趨勢(shì)是下行的，目前處于較低水平。
政府投資的作用是投資過(guò)剩的儲(chǔ)蓄來(lái)維持宏觀經(jīng)濟(jì)平衡。
當(dāng)然，凱恩斯經(jīng)濟(jì)學(xué)只解決了平衡問(wèn)題，沒(méi)有解決發(fā)展問(wèn)題。這也是很多人批評(píng)凱恩斯理論的地方。
如何解決發(fā)展問(wèn)題，主要是投資的有效性和效率，這取決于投資在哪里，如何投資。
理想的投資是能夠提高全要素生產(chǎn)率的新興產(chǎn)業(yè)。然而，這種事情永遠(yuǎn)不會(huì)遇到。低效投資總比不投資好，讓經(jīng)濟(jì)崩潰。最壞的情況是投資已經(jīng)過(guò)剩的行業(yè)。
有人認(rèn)為中國(guó)應(yīng)該增加消費(fèi)。這種觀點(diǎn)也是片面的，既對(duì)又錯(cuò)。
如果增加消費(fèi)有利于居民福利，這個(gè)問(wèn)題沒(méi)有定論，要看居民的喜好。有時(shí)候，居民喜歡當(dāng)前消費(fèi)，此時(shí)增加消費(fèi)是有益的。有時(shí)候，我喜歡留著明天消費(fèi)。這個(gè)時(shí)候，增加投資來(lái)?yè)Q取明天更多的消費(fèi)更有利。
如果關(guān)注未來(lái)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，基本可以確定投資無(wú)論如何都是低效的，對(duì)于未來(lái)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展總是比消費(fèi)更有利。從常識(shí)上很容易理解。消費(fèi)是當(dāng)前對(duì)商品的消費(fèi)。不管投資有多糟糕，總會(huì)留下有價(jià)值的東西。消費(fèi)的價(jià)值不是對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的推動(dòng)，而是在當(dāng)前時(shí)期讓人快樂(lè)的能力。
由于近十年來(lái)我國(guó)普通民眾的消費(fèi)水平顯著提高，且我國(guó)仍是中等收入國(guó)家，顯然中國(guó)政府采取了政府投資的方式來(lái)增加有效需求，解決宏觀經(jīng)濟(jì)平衡問(wèn)題，以投資“補(bǔ)短板”的方式解決發(fā)展經(jīng)濟(jì)學(xué)問(wèn)題。
從凱恩斯的理論體系而不是教條主義的話語(yǔ)來(lái)看，其他解決宏觀經(jīng)濟(jì)平衡的建議也可以從凱恩斯的理論中提出。例如，通過(guò)中央政府的轉(zhuǎn)移支付是二次分配。這樣可以改善收入不平衡的現(xiàn)狀，從而提高消費(fèi)率。
當(dāng)然，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的升級(jí)轉(zhuǎn)型，以前的投資一定比消費(fèi)更有利于未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的觀點(diǎn)也需要修正。
因?yàn)橛行┫M(fèi)就是投資。因?yàn)橄M(fèi)可以提高“人力資本”，所以可以看作是人力資本的投資。比如喝牛奶可以增強(qiáng)體質(zhì)，吃DHA可以提高智商，旅游可以放松心情，藝術(shù)欣賞可以提高創(chuàng)造力等等。
在知識(shí)經(jīng)濟(jì)中，一個(gè)國(guó)家的“人力資本”比“物質(zhì)資本”更重要。
第三，中國(guó)整體存在基礎(chǔ)設(shè)施投資相對(duì)過(guò)剩的問(wèn)題，部分方面投資不足。
如前所述，中國(guó)的高儲(chǔ)蓄率和政府的政策取向決定了中國(guó)需要政府投資。但由于金融體系仍固守傳統(tǒng)的“預(yù)算平衡”理念，并未轉(zhuǎn)變?yōu)榫S護(hù)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展的“功能金融”。因此，中國(guó)的財(cái)政投入遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。在這種情況下，融資平臺(tái)填補(bǔ)了金融投資的不足。
從投資方向來(lái)看，前十年，包括融資平臺(tái)在內(nèi)的政府投資主要集中在基礎(chǔ)設(shè)施上。這些領(lǐng)域的投資回報(bào)周期長(zhǎng)，存在顯著的“外部性”。民間資本不愿也難以組織資源進(jìn)行投資。在工業(yè)化和城市化進(jìn)程中，這些基礎(chǔ)設(shè)施投資對(duì)中國(guó)的工業(yè)發(fā)展和城市人居環(huán)境的改善起到了重要作用。
由于我國(guó)城市土地屬于國(guó)有，土地資源掌握在地方政府手中。如何有效利用土地資源，對(duì)經(jīng)濟(jì)效益也有重要影響。
融資平臺(tái)對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的投入，增加了土地的有效供給(如拆遷)，改變了土地的經(jīng)濟(jì)特性(如招商引資，七聯(lián)一平將農(nóng)用地轉(zhuǎn)為工業(yè)用地或住宅用地)，產(chǎn)生了級(jí)差地租(如地鐵屋頂、高鐵)。
從金融本質(zhì)上分析融資平臺(tái)的業(yè)務(wù)，中國(guó)的融資平臺(tái)是基礎(chǔ)設(shè)施基金。按照“養(yǎng)、投、管、退”的模式。
募、融資平臺(tái)是向地方政府籌集股權(quán)資金(相當(dāng)于下級(jí))，通過(guò)銀行貸款、發(fā)行債券等方式從金融機(jī)構(gòu)獲得債權(quán)資金。(相當(dāng)于優(yōu)先權(quán))；
管，基金的管理是政府官員的責(zé)任，不受財(cái)政公共預(yù)算的約束；
投資資金主要投資基礎(chǔ)設(shè)施和土地，形成大量固定資產(chǎn)，投資回報(bào)主要包括土地出讓和稅收。
對(duì)于優(yōu)先安排的退股和退股，應(yīng)當(dāng)按照債權(quán)期限以固定收益形式退股。剩下的收入歸地方政府。
融資平臺(tái)對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的投資在工業(yè)化和城市化進(jìn)程中對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展起到了重要的推動(dòng)作用。
然而，目前國(guó)內(nèi)投資失衡。多年來(lái)，對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的大量投資使得目前的基礎(chǔ)設(shè)施不再稀缺，在一定程度上存在相對(duì)過(guò)剩。目前很多人擔(dān)心政府的“鐵公雞”投資，因?yàn)楹芏嗳税l(fā)現(xiàn)很多新建的基礎(chǔ)設(shè)施沒(méi)有現(xiàn)金流的可能，沒(méi)有起到任何作用。
由于資源的稀缺性，如果一個(gè)領(lǐng)域的投資多了，其他很多領(lǐng)域的投資就會(huì)不足。
四.中國(guó)的金融體系和市場(chǎng)主體無(wú)法在新經(jīng)濟(jì)中有效地將儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資，融資平臺(tái)將填補(bǔ)這一空位置。
基礎(chǔ)設(shè)施和土地等實(shí)物投資可以在工業(yè)化和城市化中發(fā)揮重要作用，但對(duì)創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)的發(fā)展影響不大。
創(chuàng)新型經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要人力資本投資。比如文化產(chǎn)業(yè)，建100個(gè)甚至10000個(gè)電影院，沒(méi)有動(dòng)力生產(chǎn)出像《指環(huán)王》這樣優(yōu)秀的電影。高科技行業(yè)也是如此，最終依靠的是科學(xué)家和技術(shù)人員，而不是建筑或設(shè)備。就像有人說(shuō)中國(guó)大學(xué)只有建筑，沒(méi)有大師，這不是高水平大學(xué)的理由。
科技研發(fā)等當(dāng)代創(chuàng)新在愛(ài)迪生時(shí)代已經(jīng)不再是單打獨(dú)斗的形式，企業(yè)需要組織大量人員，投入大量資金。然而，人力資本的特點(diǎn)是與人緊密結(jié)合，法律不能將人視為財(cái)產(chǎn)權(quán)。這使得投資者很難從人力資本投資中收回收益。這將導(dǎo)致投資不足。
國(guó)家對(duì)教育的投資也是人力資本投資的一種形式。但是畢業(yè)生只是半成品，在學(xué)校打下了一定的基礎(chǔ)。真正的人力資本是在企業(yè)實(shí)戰(zhàn)中形成的。清華大學(xué)計(jì)算機(jī)專業(yè)剛畢業(yè)的學(xué)生，以及在微軟工作了十年的R&D人員，都不知道人力資本去了哪里。
因此，從儲(chǔ)蓄向投資的轉(zhuǎn)化來(lái)看，由于人力資本的上述特征，其他市場(chǎng)化投資者無(wú)法獲得對(duì)所形成的人力資本的專有權(quán)，難以直接投資于人力資本。通常需要間接投資人力資本，即投資企業(yè)股權(quán)，由股權(quán)招募者進(jìn)行創(chuàng)新，逐步形成包括人力資本在內(nèi)的各種無(wú)形資產(chǎn)。
由于創(chuàng)新的不確定性很大，相關(guān)領(lǐng)域的投資風(fēng)險(xiǎn)非常高。如何引導(dǎo)社會(huì)進(jìn)行有效投資？
根據(jù)歷史實(shí)踐，中央主要承擔(dān)基礎(chǔ)性、重大性科學(xué)研究，為社會(huì)提供高素質(zhì)創(chuàng)新人才和科學(xué)知識(shí)。例如，在美國(guó)，許多高科技技術(shù)，如計(jì)算機(jī)和互聯(lián)網(wǎng)，都是由金融基金開(kāi)發(fā)的。這種投資的產(chǎn)出是公共的，每個(gè)人都可以分享。如果一個(gè)企業(yè)的投資會(huì)遭受很大的損失，就會(huì)導(dǎo)致成本劣勢(shì)。
產(chǎn)業(yè)投資應(yīng)由金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)進(jìn)行。但這需要一個(gè)定價(jià)效率高的股市。
中國(guó)目前銀行主導(dǎo)的間接金融體系無(wú)法將儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的有效投資。目前，發(fā)展中的股票市場(chǎng)不能達(dá)到預(yù)期的效率。這個(gè)原因這里就不展開(kāi)了。
另一方面，由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)，未來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手都是經(jīng)過(guò)多年發(fā)展存活下來(lái)的強(qiáng)勢(shì)玩家，比如微軟、西門子、豐田、三星等等。競(jìng)爭(zhēng)的難度遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于工業(yè)化中的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。這種投資，如果從單個(gè)企業(yè)自身的角度來(lái)看，可能不會(huì)產(chǎn)生回報(bào)。正如凱恩斯所說(shuō)，這種投資需要一定的動(dòng)物精神，這是由非理性因素驅(qū)動(dòng)的。
這些因素使得中國(guó)目前的市場(chǎng)主體無(wú)法承擔(dān)這一重要任務(wù)。因此，必須有非市場(chǎng)主體進(jìn)行投資。地方融資平臺(tái)責(zé)無(wú)旁貸。
地方政府利用融資平臺(tái)投資創(chuàng)新型經(jīng)濟(jì)發(fā)展，即創(chuàng)新型產(chǎn)業(yè)的企業(yè)股權(quán)，引導(dǎo)創(chuàng)新型產(chǎn)業(yè)在其中形成集群。一方面，地方政府通過(guò)收回被投資企業(yè)的股權(quán)獲得投資回報(bào)；另一方面通過(guò)稅收和土地出讓收入獲得投資回報(bào)。尤其是對(duì)于后一點(diǎn)，普通市場(chǎng)化主體很難做到。
動(dòng)詞 （verb的縮寫）新形勢(shì)下金融機(jī)構(gòu)融資平臺(tái)業(yè)務(wù)模式及商機(jī)探討
1.繼續(xù)借錢，擴(kuò)大資產(chǎn)負(fù)債表。
當(dāng)前市場(chǎng)化主體無(wú)法投資創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的重要原因之一，是國(guó)內(nèi)私募股權(quán)基金募集資金非常困難。這是由國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)偏好的特點(diǎn)決定的。中國(guó)投資者的大量資金投資于存款等固定收益金融產(chǎn)品，期待強(qiáng)勢(shì)主體剛性兌付。
私募基金難以募集，是市場(chǎng)失靈的表現(xiàn)。這為融資平臺(tái)向私募基金業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型發(fā)展提供了契機(jī)，也證明了融資平臺(tái)向私募基金轉(zhuǎn)型的必要性和意義。
經(jīng)過(guò)近十年的發(fā)展，融資平臺(tái)已經(jīng)形成了較高的信用度，并能以較低的成本獲得巨額資金。這樣可以解決私募基金的募集問(wèn)題。未來(lái)融資平臺(tái)要繼續(xù)發(fā)揮這一優(yōu)勢(shì)，積極拓展各種融資渠道，做大做強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債表。
金融機(jī)構(gòu)應(yīng)該堅(jiān)信融資平臺(tái)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的系統(tǒng)性重要性，并對(duì)此堅(jiān)信不疑?；谌谫Y平臺(tái)信用創(chuàng)新各類融資工具，充分挖掘政策限制下的業(yè)務(wù)潛力。
2.建設(shè)產(chǎn)業(yè)基金、私募基金，投資區(qū)域，引導(dǎo)創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)集聚。
地方融資平臺(tái)為了有效投資股權(quán)，需要搭建私募股權(quán)基金平臺(tái)，引入市場(chǎng)化的專業(yè)股權(quán)基金管理機(jī)構(gòu)，將募集的資金提供給這些機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理。在確保資金投入符合區(qū)域產(chǎn)業(yè)政策、符合地方政府利益的基礎(chǔ)上，要充分發(fā)揮專業(yè)機(jī)構(gòu)在特定產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的經(jīng)驗(yàn)優(yōu)勢(shì)和資源優(yōu)勢(shì)。
由于國(guó)內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的產(chǎn)融結(jié)合還比較薄弱，產(chǎn)業(yè)資本比金融資本對(duì)自身產(chǎn)業(yè)的理解和實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)更強(qiáng)，因此國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)資本、大型行業(yè)龍頭等企業(yè)將填補(bǔ)金融機(jī)構(gòu)的職能，圍繞上下游產(chǎn)業(yè)及相關(guān)領(lǐng)域進(jìn)行投資，在很大程度上發(fā)揮外資投行的作用。
融資平臺(tái)作為地方政府大力引進(jìn)的產(chǎn)業(yè)，可以為產(chǎn)業(yè)資本設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金提供平臺(tái)資金，共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)和收益，也可以為從銀行等金融機(jī)構(gòu)募集優(yōu)先資金的資金提供信貸支持。
目前很多地方政府融資平臺(tái)已經(jīng)向這方面轉(zhuǎn)型，但都是零星的區(qū)域性嘗試，在全國(guó)范圍內(nèi)還沒(méi)有基礎(chǔ)設(shè)施投資這樣的通用模式。
同時(shí)，平臺(tái)投資股權(quán)比基礎(chǔ)設(shè)施面臨更大的決策風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)有的決策體系使得地方政府官員難以承擔(dān)股權(quán)投資失敗的后果。
其實(shí)從股權(quán)價(jià)值的角度來(lái)看，是失敗的股權(quán)投資和基礎(chǔ)設(shè)施投資，給政府帶來(lái)的成本是一樣的。因?yàn)閷?duì)于地方政府來(lái)說(shuō)，無(wú)論是基礎(chǔ)設(shè)施還是股權(quán)投資都是好的，回報(bào)不是從基礎(chǔ)設(shè)施或股權(quán)投資本身獲得，而是從集中的產(chǎn)業(yè)獲得。
設(shè)立工業(yè)園區(qū)建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施吸引投資，基礎(chǔ)設(shè)施本身無(wú)法產(chǎn)生現(xiàn)金流，而且會(huì)隨著時(shí)間貶值。投資現(xiàn)金流的回收最終取決于落地園區(qū)企業(yè)產(chǎn)生的稅收和增加就業(yè)帶來(lái)的住宅用地出讓收入。目前基礎(chǔ)設(shè)施不再稀缺，地方政府仍加大基礎(chǔ)設(shè)施供給，無(wú)法形成創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)集聚，無(wú)法收回現(xiàn)金流。
為產(chǎn)業(yè)基金提供資金或直接投資企業(yè)股權(quán)更有利于產(chǎn)業(yè)集聚。雖然從經(jīng)濟(jì)角度來(lái)看，基礎(chǔ)設(shè)施投資和股權(quán)投資沒(méi)有明顯區(qū)別。但是:
從會(huì)計(jì)的角度來(lái)看，即使基礎(chǔ)設(shè)施的投資不再高效，仍然可以根據(jù)投資成本反映在平臺(tái)的資產(chǎn)負(fù)債表中。
股權(quán)投資一旦失敗，融資平臺(tái)的財(cái)務(wù)報(bào)表立即反映巨額虧損，相關(guān)決策者需要為此承擔(dān)責(zé)任。
一個(gè)著名的例子是增城投資錘子手機(jī)。雖然這次投資最終沒(méi)有成功，但很明顯，增城投資錘子手機(jī)，比增城高新區(qū)再建一條引進(jìn)手機(jī)產(chǎn)業(yè)的道路更重要。然而，道路建設(shè)不會(huì)造成賬面虧損，但股權(quán)投資會(huì)。
未來(lái)融資平臺(tái)如何解決這一現(xiàn)實(shí)問(wèn)題，是金融機(jī)構(gòu)獲得商機(jī)的關(guān)鍵。這不僅需要地方政府轉(zhuǎn)變觀念，還需要精心的制度設(shè)計(jì)和可實(shí)施的方案。
3.控股上市公司搭建資本運(yùn)營(yíng)平臺(tái)。
如果融資平臺(tái)完全依賴自身信用進(jìn)行債務(wù)融資和股權(quán)投資，會(huì)對(duì)自身信用造成很大壓力，進(jìn)而影響自身融資能力。
因此，融資平臺(tái)需要資本市場(chǎng)的力量，形成“借得現(xiàn)金——投資私募——退出M&A市場(chǎng)獲得股票——變現(xiàn)股票獲得現(xiàn)金”的良性循環(huán)。
這種良性循環(huán)的發(fā)展模式，其實(shí)就是像高盛這樣的外資投行的業(yè)務(wù)發(fā)展模式。這種模式與融資平臺(tái)之前的土地運(yùn)營(yíng)模式本質(zhì)相同。
之前的模式是:“借錢套現(xiàn)——投資一級(jí)土地——土地部門取得土地產(chǎn)權(quán)證——實(shí)現(xiàn)土地證套現(xiàn)”。
我把前者稱為“股權(quán)證券化”，把后者稱為“土地證券化”。
由于我國(guó)股市融資需要審批，受政策影響較大，因此退出存在較大的不確定性。因此，融資平臺(tái)需要控制上市公司，將被控制的上市公司作為自己的資本運(yùn)營(yíng)平臺(tái)。
去年以來(lái)，股市暴跌讓很多國(guó)企無(wú)意中獲得了民營(yíng)企業(yè)上市公司的控制權(quán)。其中也有一些融資平臺(tái)企業(yè)，但這些融資平臺(tái)只是為了套利機(jī)會(huì)來(lái)救市或爭(zhēng)取低股價(jià)，并沒(méi)有上升到自己戰(zhàn)略的高度。
根據(jù)新形勢(shì)下融資平臺(tái)的功能分析，未來(lái)，融資平臺(tái)公司控股一家甚至多家上市公司將成為主流。
新經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下資本市場(chǎng)融資平臺(tái)的運(yùn)作不同于以往土地市場(chǎng)的運(yùn)作，需要更多金融機(jī)構(gòu)的參與。
在土地市場(chǎng)運(yùn)行之前，相關(guān)領(lǐng)域由地方土地部門管理，基本由地方政府控制。土地具有區(qū)域壟斷的特點(diǎn)，供應(yīng)可控，原房地產(chǎn)泡沫下的銷售基本沒(méi)有問(wèn)題。除了對(duì)金融機(jī)構(gòu)的外部融資，融資平臺(tái)本身也能搞定一切。
資本市場(chǎng)及相關(guān)領(lǐng)域由中央金融管理部門管理，地方政府基本沒(méi)有影響力，需要依靠專業(yè)組織的力量進(jìn)行政策溝通。股票是供給端競(jìng)爭(zhēng)激烈的全國(guó)性市場(chǎng)，銷售需要依靠證券公司等專業(yè)機(jī)構(gòu)。
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